证券市场是通过市场机制实现资本配置的场所，但是近年围绕上市公司频频发生的丑闻和事件，时刻提醒着人们，我国上市公司和证券市场先天的以及后来形成的种种缺陷。

　　发行市场上，上市选择过程中绩差和绩优企业的“劣驱良”;地方政府为了帮助劣质企业上市“圈钱”，参与甚至帮助其进行“包装”，制造虚假信息，中介机构等其他代理人与上市公司串谋造假;上市公司以筹资和收益最大化为目的在财务状况业绩公布中的捏造信息和盈利预测信息严重脱离实际;上市公司利用信息优势，隐瞒公司真实财务状况与业绩信息、制造虚假信息损害股东利益以及投资信息公布违背承诺;股东之间对经营者监督的问题上 的“搭便车”现象;“内部人控制”下的经营者与大股东之间的信息不对称产生的侵害与反侵害，等等，产生上述情形的原因是多方面的，主要包括以下原因：

　　低廉的融资成本 许多企业之所以对证券融资趋之若骛,是因为在中国证券市场融资的成本相对于其他融资要低得多,在证券融资中,不仅用不着支付利息,而且还不用“还本”,发行证券在很大程度上成了社会救济行为。许多公司为了争取额度,千方百计进行“包装”,最后,“包装”又变成了“伪装”。

　　上市公司的圈钱欲 上市公司重上市“圈钱”,轻转变机制。我国上市公司基本上是从国有或集体企业改制而来,在长期的计划经济中养成过于倚重国家扶持的习惯、淡薄的市场和法制观念,即使在改制后,仍只是把上市当作筹集资金、扩大知名度的一种途径,而对转变经营机制漠不关心，没有把主要精力放在规范管理制度、完善法人治理结构、建立有效内部约束机制和市场竞争机制上。上市公司为达到配股标准,不惜“包装”,以不完全或虚假的信息误导或愚弄投资者。

　　造假成本低 在发行市场上，造成上市公司“劣驱良”的直接条件是监管机构对绩差企业的监管期望收益太低(因为在国有企业体制问题未解决的情况下，通过监管促使企业改善经营和绩效的期望很低，而企业“圈钱”不成，对政府而言负收益太高。)监管费用太高(因为造假和违规太普遍，而且受地方保护，中介机构行为也扭曲);对于上市相关群体来说，由于圈钱获得可观收益，而不必对投资者履行分红责任，因而其选择绩差企业的额外收益较高，而包装费用相对较低。因此，由于作假成本太低，惩罚太弱，上市公司通过伪造业绩，赢得上市资格，按照满意的价格发行股票筹集资金;为了进一步筹措资金，在配股的时候，又只能再次粉饰业绩，以获取配股资格。

　　信息成本高 我国国有企业由于高度的信息不对称性，信息的价值使得代理人有隐瞒信息的动机。国有企业的投资者要获得这些信息的成本极高，造成投资者和监管者极高的监管成本，从而导致投资者应具备的监督、约束等功能丧失。监督控制权的丧失意味着代理人在追求自己利益最大化的过程中，投资者难以发现代理人的许多不法行为。

　　证券市场上的寻租行为 我国证券发行先后采取审批制和核准制，发行额度计划管理，由地方政府与中国证监会就额度进行初审和复审。为了争取发行额度(租金)，许多企业和地方政府不惜重金，层层“攻关”，“公关费用”“寻租费用”约占发行价格的1%，资源浪费现象严重。然而，他们通过与券商及其他中介机构共谋，采用虚假包装手段，达到劣质企业上市的目的。加上证券市场容量小，流通盘子小，在我国体制环境下，证券投资大户(机构投资者等)容易操纵股价，获取巨额价差收益，使他们常常充当虚假信息的始作俑者。同时，政府对证券市场的直接干预，为许多掌握这种权力的官员提供了设租与寻租活动的前提条件。

　　上市公司的“所有者缺位”

　　我国国有资产初始委托人即全体国民不可能直接对国有资产实行管理，集国有资产管理的权责于一身的代理机构及其激励约束机制未能形成，导致国有企业普遍存在严重的“所有者缺位”和“内部人控制”问题。按照企业代理风险理论，要做到代理收益总是大于代理成本，首先，必须在多级委托代理关系中，使代理行为产生的代理风险(经济后果)不是由中间委托人承担，而是单一地倾向于初始委托人。但是在初始委托人不到位的情况下，事实上就等于失去了企业风险(经济后果)的承担者。这就是国有资产管理和经营中“人人是所有者，个个不承担经济责任”现象产生的根本原因。

　　国有上市公司特殊的股权结构 我国目前上市公司的股权结构非常复杂,有国家股、法人股、A股、B股、H股、内部职工股和转配股等,其中国家股、法人股、内部职工股和转配股不能在股票市场自由转让,这些未流通股占上市公司总股本的比重大,国家股一直处于控股地位。多种股份形式，不同的投资主体，分割的证券市场产生同股不同价、同股不同权问题。由于国有股“一股独大”，也使国有控股上市公司治理结构上存在的重大缺陷难于克服。

　　国有上市公司治理结构的问题 股权结构存在的问题和国有企业的“所有者缺位”，使我国国有上市公司治理结构存在致命缺陷。而上市公司治理结构的缺陷是造成证券市场信息行为扭曲的基础性因素。尽管已经进行一系列的改革，但是迄今为止，大多数公司徒有法人治理的框架，而没有公司治理的机制，与市场经济相适应的，能够促进资源优化配置和合理组合的约束机制与激励机制远没有真正建立起来。具体问题包括：政资不分和政企不分，国有大股东滥用权力，国有上市公司“内部人控制”问题严重，董事会、监事会功能的履行存在严重缺陷等。

　　我国证券市场的体制性缺陷

　　我国证券市场体制性缺陷包括一级市场的行政压制，如：所有制歧视、计划管理、条块分割等，还包括证券市场结构的失衡。其主要表现有：一是一级市场和二级市场供求的失衡。二是一级市场和二级市场的风险程度不对称。三是一级市场和二级市场严重脱节。

　　证券市场的制度缺陷：

　　退市机制的失灵。我国现有的退市机制还只是一种不完备的“选择性退市”，其中的人为因素造成了淘汰机制事实上的缺位。对于国有上市公司，政府一方面担任控股大股东的角色，而同时政府又是证券市场的监管者，政府集运动员与裁判员双重角色于一身是导致退市机制失灵的根本原因。

　　中介对证券欺诈利益的分沾。由于体制缺陷导致的独立性缺失和惩罚力度太弱，我国中介机构，包括负责上市公司年度报表审计、验资、盈利预测审核的会计师事务所，进行资产评估的评估事务所，提供法律支持和鉴证服务的律师事务所，从事传播和加工信息的媒体机构以及制造和加工信息的股评人士和机构等，出现了不少与上市公司、证券公司、机构大户等串谋造假的情况。

　　市场惩罚制度的缺失和惩罚机制的弱化。首先，民事赔偿制度存在缺陷。我国的证券立法忽略对证券交易行为当事人的权力义务关系及私权侵害赔偿的规定;对侵权行为也往往限于以行政和刑事责任进行制裁，民事赔偿责任非常缺乏。此外，“谁主张，谁举证”的过错责任归咎原则使得中小投资者在侵权赔偿过程中处于不利的地位。另外，我国监管机构对财务包装行为的惩罚很少，只是到了企业变成了一个烂柿子，无法支撑下去的那一天，才会被调查并被迫采取一些措施，如琼民源等。

　　行业自律功能不强。当前，我国证券市场自律管理主要是由深、沪证券交易所和证券业协会两大组织实行，可实际上他们都未有效地发挥自律职能。我国证交所在上市管理方面权力有限，争夺上市公司的趋利行为也使得交易所在信息监管方面不能尽职尽责，助长了市场信息披露混乱和上市公司报表公布极不规范的局面。另外，自律监管功能还受到地方政府非规范性干预的挑战，从而造成交易所的自律监管作用明显薄弱，甚至成为市场秩序混乱的源头之一。证券业协会缺乏应有的权威性和有效性，自律性管理体系缺乏统一性、协调性，存在的问题不可忽视。

　　本文系国家自然科学基金项目(面上项目青年科学基金项目)(项目批准号：70203007)的阶段性成果;并受中流文教基金会及喜马拉雅研究发展基金会资助。